Intervention de Philippe Mills

Oui. Cela peut vous paraître paradoxal mais les conditions de financement intègrent aussi la liquidité de la dette, qui se négocie plus facilement quand le marché est plus profond. Notre signature triple A est un atout, et j'ai fait référence aux agences de notation parce que les investisseurs en tiennent compte. Elles ont un quasi-monopole en la matière et les conditions de financement des États dépendent de ces évaluations, aussi imparfaites soient-elles.

S'agissant des prévisions, j'ai mentionné un scénario, qui n'est pas le mien, sur l'éventualité d'un krach obligataire, qui serait lié à un relèvement des taux directeurs des banques centrales. Cela supposerait un changement de politique de leur part. Or M. Bernanke a explicitement déclaré, et à plusieurs reprises, qu'il maintiendrait sa politique d'intérêt très bas dans les mois à venir. C'est pourquoi un krach qui se diffuserait par ce canal n'est a priori pas d'actualité, compte tenu de l'importance de la Réserve Fédérale dans la politique monétaire au niveau mondial.

Dans mon esprit, le terme d'économistes « de marché » n'est ni laudatif ni péjoratif. Il désigne seulement les économistes qui travaillent dans des institutions en lien avec les marchés financiers, en particulier dans les principales banques d'affaires. À partir de l'ensemble de leurs prévisions, on établit une moyenne, un « consensus » des taux de croissance, d'inflation et d'intérêt, qui sert de référence aux acteurs des marchés financiers. Il s'agit là encore d'un simple outil.

Évaluer la part des fonds souverains est difficile car, en général, ils ne communiquent pas sur leurs investissements. Nous disposons seulement d'indications de la part des banques par l'intermédiaire desquelles ils passent pour acheter. En général, ces fonds ont un comportement différent de celui des banques centrales qui, elles, sont de gros acheteurs de titres publics de grande qualité. Les fonds souverains, eux, ont des objectifs de rendements plus élevés et privilégient de ce fait les obligations d'entreprises ou les actions. La crise n'y change pas grand-chose. Tout au plus maintiennent-ils la part relative des actions et des obligations.

Quant à l'équilibre entre l'offre d'épargne et la demande de financement, il convient de comparer les flux : l'amortissement des titres arrivés à échéance libère de l'épargne qui cherche à se replacer. Les émissions nettes à moyen et long terme de la France s'établissent à 35 milliards, soit 145 milliards d'émission moins 110 milliards de remboursements. Il faut tenir compte également des coupons, de 30 ou 35 milliards. Le total n'est pas très éloigné du montant des émissions globales de l'État français. En outre, du fait de la crise, l'appel à l'épargne des sociétés privées, et d'abord des banques, s'est réduit de moitié dans la zone euro au cours de l'année 2008. Dans le contexte actuel, les États interviennent comme les prêteurs de dernier ressort, parce que les autres acteurs n'ont plus accès aux marchés, ou à des conditions inacceptables. Les premiers se substituent aux seconds. Il n'y a pas d'effet d'éviction.