Intervention de Michel Prada

après avoir indiqué qu'il s'exprimerait également en qualité de président du comité technique de l'Organisation internationale des commissions de valeurs – OICV –, qui intervenait en matière de normalisation des règles de surveillance des marchés, a souligné que lui-même et ses collègues ne pourraient apporter véritablement de réponses aux questions posées puisque celles-ci portent sur la première turbulence ou, pour reprendre un mot plus souvent utilisé, sur la première crise née de la combinaison entre, d'une part, un vaste mouvement de désintermédiation intervenu dans un contexte de très forte liquidité, une faible aversion pour le risque, un niveau de taux d'intérêt relativement bas et, d'autre part, une très grande innovation.

Les grands régulateurs, les banquiers centraux et les principales institutions concernées au niveau mondial sont désormais réunis au sein du Forum de stabilité financière, lequel, la semaine dernière, s'est notamment penché sur la crise des marchés en évoquant plusieurs sujets.

La question de la supervision prudentielle a été abordée par les intervenants précédents, mais il y a aussi d'autres sujets. D'abord, le rôle des agences de notation. Ces dernières sont indispensables au fonctionnement du marché et elles ne doivent pas être diabolisées plus que d'autres puisqu'il s'est agi d'un phénomène collectif. En fait, elles interviennent non plus seulement pour noter des émetteurs corporate, mais aussi pour apprécier la solvabilité des sous-jacents des produits de titrisation lorsque le problème n'était pas seulement la mesure de la solvabilité des débiteurs, mais aussi celui de la liquidité des produits structurés.

Répondant à une demande de M. Jean-François Lamour, M. Michel Prada a précisé que les sous-jacents représentaient les actifs correspondant aux crédits qui, inclus dans des produits structurés, sont réunis en paquets que l'on commercialise ensuite par tranche, la difficulté étant de passer de l'identification du risque de chacun des composants à celle de l'ensemble du paquet, avec tous les problèmes de négociabilité de ce dernier que cela entraîne. L'OICV va ainsi examiner les conditions d'élaboration des notations, les possibles conflits d'intérêts, les méthodes de communication, etc.

Il a ensuite abordé le deuxième sujet évoqué par le Forum, à savoir les conditions dans lesquelles les différents produits financiers qui s'échangent sont valorisés, sachant que l'analyse des modèles est d'une très grande difficulté. Si l'on peut estimer que ces derniers fonctionnent de manière satisfaisante dans un contexte donné, ils peuvent en effet, selon les circonstances, ne plus être efficients.

S'agissant du troisième sujet évoqué, la désintermédiation, il faut savoir que, lorsque l'essentiel de l'activité économique est retracé dans les bilans des entités régulées, la maîtrise des phénomènes est sinon facile pour les régulateurs mondiaux, du moins possible. Or, avec la désintermédiation, apparaît nécessairement une perte d'informations. C'est donc la question de la transparence financière qui se pose, question sur laquelle vont se pencher tant le Forum que, sur sa proposition, l'OICV.

Pour ce qui est de la problématique de l'AMF dans ce contexte, le régulateur de marché a une double mission : d'une part, la surveillance du secteur de la gestion d'actifs pour compte de tiers – ou asset management – au moyen de l'agrément et de la surveillance des sociétés de gestion, et, d'autre part, de l'enregistrement des produits afin d'en juger non l'opportunité, mais la lisibilité pour les publics concernés, cela afin de permettre aux investisseurs de prendre leurs décisions en toute connaissance de cause.

Confrontée au problème qui s'est posé dans le courant de l'été, l'AMF a été inspirée par deux considérations principales : l'action des gérants d'actifs confrontés aux difficultés de gestion de certains fonds devait être exclusivement dictée par l'intérêt des clients – ce qui pouvait conduire à prendre des mesures exceptionnelles de suspension des souscriptions et des achats –, et tous les porteurs devaient bénéficier d'une égalité de traitement, le risque étant, dans une situation de demande de rachats importants obligeant à vendre des actifs pour faire face à ces rachats, que l'on vende les actifs les plus liquides, laissant aux derniers porteurs les actifs les plus risqués.

Il faut souligner l'attitude de grande prudence adoptée par l'AMF dans son expression – car intervenaient en cette affaire des éléments non seulement d'ordre technique, mais également d'ordre psychologique –, ainsi que l'étroite coopération entre le régulateur de marché et le régulateur bancaire.